Market manipulation

Due to the special relevance of the topics covered, we are glad to receive and publish the present degree thesis, entitled “High frequency trading and benchmark manipulation as forms of commission of the crime“.

The work follows in the wake of the previous contributions concerning the biulding site dedicated to the criminal law of the economy, which is thus enriched with new questions, new criticisms and new proposals for solutions to the multiple problems connected to the phenomenon of economic crime.

Below is the abstract of the thesis.

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La storia recente ha messo in luce come il contesto dei mercati finanziari sia divenuto ambiente di operatività prediletto per la c.d. criminalità economica, la quale, forte della finanziarizzazione della ricchezza e del continuo progresso tecnologico imperante al giorno d’oggi, ha sviluppato tecniche sempre più complesse volte in senso lato ad ‘abusare’ dei mercati nel perseguimento di finalità di profitto individuale o di lesione di specifici interessi altrui.

Nelle pagine che seguono si procederà ad inquadrare l’illecito di manipolazione di mercato, ritenuto il più dannoso tra i cc.dd. market abuses e, di conseguenza, quello assistito dalle sanzioni di misura più grave, tanto sotto il profilo normativo, quanto da un punto di vista più pratico e applicativo, delineandone le modalità di effettiva realizzazione e la relativa portata lesiva, senza mai mancare di analizzare esempi reali che hanno dato luogo ad episodi di scandali finanziari, dimostrando la tangibile diffusività afflittiva di tali condotte e la loro quantificazione in termini economici.

Il Capitolo primo è dedicato ad una contestualizzazione introduttiva del panorama dei mercati finanziari e relativa regolamentazione al livello interno e sovranazionale.

Verranno di seguito analizzate sommariamente le condotte criminose afferenti a tale contesto, e che rientrano nella categoria degli abusi di mercato, con particolare attenzione rivolta all’apparato normativo, in continua evoluzione, posto dal Legislatore a protezione dei mercati, e che prende le mosse dagli specifici obblighi di tutela penale e amministrativa stabiliti dall’Unione Europea in particolare con il Market Abuse Regulation e la Market Abuse Directive II, fonti queste che dovrebbero assicurare un quadro unitario di enforcement e aggiornamento nel contrasto ad una criminalità economica in grado di mettere in serio pericolo la stabilità dei mercati e, di conseguenza, degli Stati.

Come chiarito, è proprio sull’illecito di manipolazione del mercato che questo paper è incentrato; in particolare al Capitolo secondo verranno primariamente approfonditi gli aspetti di rilevanza strettamente penalistica delle condotte manipolative delineate dal Testo Unico sugli intermediari Finanziari, come configurati all’indomani del recente intervento di riforma del Decreto Legislativo n. 107/2018. Non mancheranno sul punto rilievi critici relativi alla complessiva efficienza dell’assetto normativo in vigore.

Nel Capitolo terzo troverà spazio l’analisi delle corrispondenti condotte manipolative di rilevanza amministrativa e del sistema sanzionatorio a doppio binario che continua a caratterizzare l’assetto prescrittivo interno, nonostante le numerose criticità che ciò comporta in termini di violazione del principio del ne bis in idem, tema che continua ad occupare le magistrature superiori italiane ed europee. A completare il quadro normativo, oggetto di discussione sarà anche il ruolo delle Autorità di vigilanza, sempre più predominante, anche nell’ambito del procedimento penale.

Una volta analizzato l’apparato sanzionatorio, la trattazione del Capitolo quarto si focalizzerà proprio su quelle che vengono definite le due forme di manipolazione del mercato dagli effetti più gravi e dall’impatto economico più ingente: la manipolazione a mezzo High Frequency Trading e la manipolazione dei Benchmarks.

Il paragrafo 2 del Capitolo quarto verterà sull’analisi tecnico-operativa del trading ad alta frequenza, modalità ‘ultra-algoritmica’ di esecuzione di scambi, basata sull’utilizzo di complesse strutture di avanguardia tecnologica che permettono di effettuare attività di trading in modo completamente automatizzato ed a velocità estrema. Verranno messe in luce le ampie potenzialità manipolative dell’High frequency trading menzionando alcune delle modalità tecniche di realizzazione del fatto tipico e, dal punto di vista normativo, quali siano i rimedi posti a tutela di simili fatti e quale la corretta interpretazione delle norme (in sé ancora carenti) per garantire l’efficacia dei precetti penali.

Da ultimo, al Paragrafo 3 l’esame si sposterà sui fenomeni di manipolazione dei Benchmarks, gli indici di riferimento utilizzati per confrontare le performance di un prodotto o strumento finanziario rispetto all’andamento del mercato, soffermandosi sulle modalità alterative tecniche e sulla diffusività delle conseguenze pregiudizievoli, a fronte di una normazione ancora insufficiente per delimitare e prevenire tali fatti.

L’esposizione di casi pratici relativi ad entrambi i fenomeni descritti contribuirà a rendere l’idea della portata degli stessi e dell’ampio spettro delle conseguenze lesive prodotte, per comprovare l’estrema sensibilità e criticità degli episodi di manipolazione del mercato, apprezzabile non solo al livello macroeconomico, ma anche nella vita quotidiana di tutti i consociati.